民商诉讼案件中疑难争议问题之——公司投融资中的“对赌协议”的效力及履行

湖北龙禧律师事务所    宋志武律师

针对目前民商事审判中的前沿、疑难、争议问题，为统一裁判思路，规范法官自由裁量权，增强民商事审判的公开性透明度以及可预期性，最高人民法院于2019年11月印发了《全国法院民商事审判工作会议纪要》。2019年11月下旬龙禧律师应宜昌中级人民法院邀请，第一时间与全国法官共同参加了由最高人民法院举办的纪要培训班学习。2019年12月最高人民法院民事审判第二庭编撰出版了《全国法院民商事审判工作会议纪要理解与适用》一书，为解决相关疑难问题提供了较为完备的解决路径和重要指引。龙禧律师结合学习和办案实务，在疫情结束后将针对上述前沿问题近期陆续推出系列宣讲分享司法实践新动态。

1、什么叫对赌协议

毋庸置疑，在中国赌博是违法的，什么时候冒出了一个带有强烈赌博色彩的对赌协议了，听起来刺激。其实它是外来的舶来品，因为这个翻译符合国有文化形象，一直沿用至今，它的直译意思是估值调整机制。所涉及的问题其实与赌博无关，实质上是期权的一种形式。实践中俗称的“对赌协议”，又称估值调整协议，是指投资方与融资方在达成股权性融资协议时，为解决交易双方对目标公司未来发展的不确定性、信息不对称以及代理成本而设计的包含了股权回购、金钱补偿等对未来目标公司的估值进行调整的协议。

2、签订对赌协议的主体。

从订立“对赌协议”的主体来看，主要有一是投资方与目标公司的股东或者实际控制人“对赌”，二是投资方与目标公司“对赌”，三是投资方与目标公司的股东、目标公司“对赌”等三种形式。

3、纪要规定

本次纪要中对实践争议较大的，关于投资方与目标公司签订的对赌协议是否有效以及能否实际履行，明确裁判规则。

     【与目标公司“对赌”】投资方与目标公司订立的“对赌协议”在不存在法定无效事由的情况下，目标公司仅以存在股权回购或者金钱补偿约定为由，主张“对赌协议”无效的，人民法院不予支持，但投资方主张实际履行的，人民法院应当审查是否符合公司法关于“股东不得抽逃出资”及股份回购的强制性规定，判决是否支持其诉讼请求。

     投资方请求目标公司回购股权的，人民法院应当依据《公司法》第35条关于“股东不得抽逃出资”或者第142条关于股份回购的强制性规定进行审查。经审查，目标公司未完成减资程序的，人民法院应当驳回其诉讼请求。

     投资方请求目标公司承担金钱补偿义务的，人民法院应当依据《公司法》第35条关于“股东不得抽逃出资”和第166条关于利润分配的强制性规定进行审查。经审查，目标公司没有利润或者虽有利润但不足以补偿投资方的，人民法院应当驳回或者部分支持其诉讼请求。今后目标公司有利润时，投资方还可以依据该事实另行提起诉讼。

4、最高人民法院在本次纪要出台之前的观点

2012年最高人民法院民事判决书中的观点是，投资方与目标公司签订的对赌协议无效。其理由是，投资者与目标公司本身之间的补偿条款，如果使投资者可以取得相对固定的利益，则该收益会脱离目标公司的经营业绩，直接和间接的损害公司利益和公司债权人利益，故应认定无效。

本次纪要最高人民法院改变了原来的观点，现在总体的观点是，尽量使合同有效。如果不损害国家利益，集体利益，他人利益，不违反法律行政法规的效力性强制性规定，就应当认定有效。

5、投资者对目标公司对赌失败

投资者对目标公司对赌失败。要求按协议约定要求目标公司收购其股权的诉讼路径，前方不是一马平川，还得翻过两座大山。实务当中可能是难于上青天。

我国公司法采取“原则禁止，例外许可”的股份回购政策，原则上禁止公司回购自己的股权。根据公司法第35条关于股东不得抽逃出资的效力性强制性规定，公司要按约定回购股东的股份，必须先履行减少注册资本的义务。因此首先要通过股东会决定减少注册资本的股东会决议，公司同不同意走减资程序，这是横在投资人面前的第一座大山。即使公司启动了减资程序，而实践中，经常发生的情况是一旦对赌失败，目标公司往往无力偿还公司债权人的债权，公司债权人是否同意，决定了减资程序能否完成，这是横在投资人面前的第二座大山。从这个意义上，法律规则是为投资者画了一个饼，诱人可看，却很难吃上它，这叫啥？

6、请求承担金钱补偿义务诉讼路径

投资者对目标公司对赌失败，投资方请求目标公司按协议约定向其承担金钱补偿义务的诉讼路径，前面还得渡过一条弯弯的河。

     因为这时投资方同时还是目标公司的股东，其和目标公司的关系，一方面受合同法的相关规定调整，另一方面也受公司法的相关规定规范。要从公司获得金钱补偿，只能从公司可以分配的利润中支付，否则就会构成抽逃出资，或者叫抽回出资。因此，只有在目标公司有可以分配的利润的情况下，投资方的诉讼请求才能得到全部或者部分支持。这里的利润，不仅包括公司当年的利润，而且也包括公司之前的剩余未分配利润。这里需要进行重点说明的是。公司的公积金是不能被当作利润从公司拿走。当然，起诉时目标公司不具有可以分配的利润，或者可以分配的利润不足以完全清偿的，今后具备时，投资方还可以依据新的事实另行提起诉讼。

     本次纪要之所以出现这样的裁判思路，是基于以下三个原则：第一，金融服务实体经济的原则。不能形成金融压榨实体经济的结果。不能出现打一个官司，死一个企业的恶果，第二投资方也应当承担一定风险的原则，第三利益上总体平衡的原则。

7、拒不履行减资程序，是否具有可诉性

关于目标公司拒不履行减资程序，是否具有可诉性的问题，学习了你会心寒。

     纪要规定，投资方请求目标公司回购其股份的，必须是在目标公司已经履行减少目标公司注册资本程序以保护债权人利益的情况下，其请求才能全部或者部分得到实现。而现在问题是，双方发生纠纷的情况下，如果目标公司不履行这一程序，投资方是否可以通过起诉的方式判决公司履行呢。综合各种因素反复考虑，最高人民法院的观点是，司法不介入为宜，如何解决呢，俩口子自己的事关起门吵，龙禧律师认为，这样的规定是不科学不负责任的。

8、未按照约定定向增资是否具有可诉性

关于目前对赌协议中经常出现的条款，目标公司没有按照约定定向为投资方增资是否具有可诉性的问题。

     协议中约定。目标公司应当为投资方定向增资，但目标公司不履行该约定，投资方可否向人民法院起诉请求目标公司履行该义务。最高法院认为该事项属于公司自治事项，人民法院不宜介入。龙禧律师建议，在今后的对赌协议当中，这样的条款就别再写了。

9、关于公司是否有可以分配利润的举证责任

关于公司是否有可以分配利润的举证责任的问题。就举证责任的分配而言，投资方应当承担举证责任，证明目标公司有可以分配的利润，目标公司如对此反驳应承担相应的举证责任。

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